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“药中茅台”恒瑞医药:还值得继续投资吗?

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发布时间:2021-11-23 10:22:07

 “药中茅台”恒瑞医药:还值得继续投资吗? 

提起恒瑞医药,相信很多小伙伴都不会陌生,这家医药界的巨头有着“药中茅台”之称,在年前的“吃药喝酒”行情中备受投资者追捧。

不过,一过2020年,A股的医药之王恒瑞今年股价自高位最高回撤了45%,该股自2000年上市,最高涨幅达190倍,是A股少数能穿越牛熊的超级牛股,这几年菜头一直盯着一直上涨,就是没机会上车,现在跌了这么多,是不是上车的好机会?

是机会还是坑,还是得先来了解为何今年的股价会大幅回撤?

股价过高这个有直观的数据,2018至2021年初,恒瑞滚动PE最高达110倍,PB最高达22倍,而2018至2020年的净利增速仅有26%、31%、19%,过度透支了业绩,一旦业绩不如预期,杀估值就成了必然。

估值杀到现在,55倍滚动PE,处于59%的十年分位点,估值中位水平,并且股价底部放量企稳,K线走势似乎见底了。

但另一方面,恒瑞今年的业绩出现了下滑,股价=业绩*估值,如今估值是杀到合理水平了,但如果业绩再下滑,那还有一波业绩杀,也就是俗称的戴维斯双杀。

是“单杀”见底,还是尚处于“双杀”的半山腰?取决于接下来的业绩表现。

公司简介

恒瑞医药成立于1970年,前身是江苏连云港制药厂。恒瑞医药的董事长孙飘扬硕士毕业就加入公司,从技术员一路升到厂长,带领公司从原先的一个小药厂发展成为医药行业的龙头公司。

2020年1月,恒瑞医药准备培养新的职业经理人,让公司元老周云曙担任董事长和总经理。但是外部环境发生重大变化,药品集中带量采购让恒瑞的药品价格大幅下降,有些药品甚至没有成功进入采购标的。2021年7月孙飘扬再次担任恒瑞医药的董事长,对公司的经营、管理进行重新调整。

企业分析

1.行业市场规模

根据2018年的统计数据,中国药品市场规模约为14040亿元,而恒瑞医药国内的营业收入为167.5亿,市场份额仅占1.2%

美国的药品市场规模约为4849亿美元,前三名制药企业辉瑞、罗氏、强生的市场占有率都在5%左右。

如果中国药品市场年均增速在4.5%左右,那么到2028年中国药品市场规模将达到21804亿元。

如果恒瑞等头部药企也能占到5%的市场份额,那么2028年恒瑞的营业收入有望突破千亿。

所以恒瑞医药的市场潜力是非常大的,前提是公司能够持续不断地推出有竞争力的新药。

2.行业竞争格局

集采、医保打压业绩

今年的业绩下滑主要是受集采、医保影响。

自 2018 年以来,恒瑞医药进入国家集中带量采购的仿制药共有 28 个品种,中选18 个品种,中选价平均降幅 72.6%,对公司业绩造成较大压力。其中 2020 年 11 月开始执行的第三批集采涉及的 6 个药品,致使公司今年上半年销售收入环比下滑 57%。

另一方面,主要产品卡瑞利珠单抗自 2021 年 3 月 1 日起开始执 行医保谈判价格,降幅达 85%,加上产品进院难、各地医保执行时间不一等诸多问题,造成卡瑞利珠单抗销售收入环比负增长。

第五批集采将于下半年开始执行,公司中标6个产品,1个大单品落标。受集采影响,预计短期公司业绩仍然承压。

肿瘤药竞争加剧

除了集采、医保对短期业绩造成冲击,从长远来看,市场更担心的是恒瑞主营的肿瘤药市场竞争格局趋于恶化。

2020年恒瑞的肿瘤药营收152.68亿,营收占比55%;麻醉药营收45.91亿,占比16.63%;造影剂营收36.30亿,占比13.15%。后两者2019年国内市场空间分别为:185亿,152亿,虽然竞争格局较好,但相比肿瘤药全球数千亿的市场,恒瑞未来的增长潜力显然还是得看肿瘤药。

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①PD-1竞争白热化

肿瘤药中最热门的品种当属PD-1类药物,是肿瘤药市场的主要竞争产品,恒瑞的最大单品卡瑞利珠正是此类药物。

据Researchand Markets 预测,未来全球PD-1/PD-L1 销量将以 23.4%的年复合增长率增长,至 2025 年有望达 500 亿美元,且国内PD-1 单抗市场规模保守估计为 300 亿元。

截止目前我国已有 8 款PD-1 抑制剂,其中两个为进口,6 个为国产,其中处在国内第一梯队的是恒瑞、信达、君实、百济四家,另有正大天晴与康方生物共同开发的肿瘤免疫创新药物派安普利单抗、誉衡生物和药明联合开发的赛帕利单抗相继于今年 8 月刚获批上市,都仅有 一个适应症,竞争性稍弱。

四大国产PD-1 厂家各有优势,君实的特瑞普利单抗是国内首个PD-1 产品;信达的信迪利单抗是首个进入医保;恒瑞的卡瑞利珠单抗已获批6个适应症,是国内获批适应症最多的厂家。

相比适应症的比拼,国产 PD-1 在 2020 年的医保谈判中更是直接杀红了眼。恒瑞、百济、君实、信达的PD-1 产品分别以降价 85%、 80%、70%、70%的幅度纳入医保,已造成恒瑞今年的卡瑞利珠单抗销售收入环比负增长。如今 2021 医保谈判在即,预期还将进一步降价,PD-1 严重内卷也是恒瑞今年不被机构看好的原因之一。

在这种情况下,PD-1 出海成了众多药企的一致选择,但作为老牌药企,尽管恒瑞在国内拥有超一流的销售能力,但在出海方面,相比百济神州、信达生物这类从创立之初就全球布局的新型药企,恒瑞先天不足,并且保守地以自主研发、自主销售开拓海外市场,直至 8月孙飘扬执掌恒瑞后才加快与外部药企的合作,联合开拓海内外市场。

②肿瘤药竞争对手

恒瑞在A股被奉为创新药的代表,其研发投入在A股位居医药行业第一,但这两年来,在港股上市的百济神州、信达生物、君实生物(科创板已上市)这类创新药企却不惜以巨额亏损的代价疯狂烧钱投入研发,与国内传统药企重销售轻研发、量入为出形成鲜明对比。

百济、信达从股东、创始团队、研发、销售、国际合作都是全球布局,从创立之初就具备全球视野,而且他们作为创投类公司不在乎短期利润,敢烧钱敢投入,虽然目前营收还不如恒瑞,但追赶速度很快,在国内已经成为恒瑞肿瘤药的强劲竞争对手。

财务分析

1.营业收入

恒瑞医药的营业收入每年都在稳步增长,说明公司的发展非常稳健,也充分体现了管理团队的市场战略非常有效,公司能够伴随国内医药消费水平的提升从而获得相应的市场空间。

2.净利润

恒瑞医药的净利润与营业收入的增长基本一致,说明公司产品的盈利能力是非常稳健的。营收的增长没有以牺牲公司的利润作为代价,说明公司的产品竞争力很强。

3.毛利率

恒瑞医药的产品毛利率始终稳定在85%左右,这说明产品有充分的利润空间和定价权。这也是医药行业的一大特点,产品研发的前期投入比较大,一旦研发成功,市场对公司产品的奖励回报是非常丰厚的。

4.净资产收益率

恒瑞医药的净资产收益率是非常稳定的,而且常年保持在较高的水平,这也是恒瑞医药综合盈利能力非常强的体现。

业绩拐点出现

最后回答文章标题的问题。前面讲到恒瑞已经杀了一波估值,55倍滚动市盈率还是贵,但作为全市场都盯着的明星股,很难有捡便宜的机会。菜头预计这一波“杀估值”已经到底了,向下空间不大,接下的股价表现取决于业绩,如果业绩继续下滑,就要继续“杀业绩”,如果业绩出现拐点向上,股价也会完成筑底。

从财报来看,第三季度的营收、净利环比增长8.37%、31.47%,结束了此前连续两个季度的环比下滑趋势。如果第四季度业绩继续保持环比增长,那么业绩拐点可以确立,股价有望完成筑底后重新向北。从现在到年报出来前是业绩真空期,可以考虑逢低加仓,静待明年四季报出炉。

需要注意的是,公募基金的持股从二季度的4.00亿股减仓只第三季度的2.23亿股,股东户数从二季度的61.01万户增长至三季度的71.92万户。三季度机构还在跑,散户在接盘,但这只是一个参考,三季报出来后机构重新回来也说不定。