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信用风险缓释凭证助力民企发债

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发布时间:2019-05-14 17:54:00

信用风险缓释凭证助力民企发债


2018年部分民营企业在经营发展中遇到不少困难和问题。在债券市场上,突出表现为涉及民营企业的信用风险事件和债券违约有所增多,一定程度上挫伤了广大投资者对民营企业债券的投资信心。甚至有个别金融机构一度对所有民营企业采取“一刀切”,严格规避民营企业风险。在类似非理性的“羊群效应”影响下,众多资质相对较好的民营企业也陷入融资难融资贵困境。


为稳定和促进民营企业债券融资,人民银行自2018年10月起引导设立民营企业债券融资支持工具。民营企业债券融资支持工具,是由人民银行运用再贷款提供部分初始资金,由专业机构进行市场化运作,通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式,重点支持暂时遇到困难,但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。


半年多过去了,作为信用风险缓释工具系列产品之一,信用风险缓释凭证(CRMW)对债市产生了什么影响?未来还需要做什么?针对围绕这些问题,中国经济导报记者采访了相关专家。


初见成效


作为信用风险缓释工具系列产品之一,信用风险缓释凭证(CRMW)是由参考实体以外的第三方机构创设的,为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护,可在二级市场流通转让的有价凭证。


据统计,2018年10~12月,银行间市场共创设52支信用风险缓释凭证,支持35家民营企业发行债务融资工具,直接支持债券融资总额达219.2亿元,带动民营企业融资超900亿元。天风证券固收首席分析师孙彬彬认为,大体而言,以民企债券为标的债务的CRMW市场发展呈现出以下几个特征:


一是从标的债务来看,参考实体以中低评级民营企业为主,保护期限大多在1年以内,以270天为主。1家企业主体评级为AAA,26家企业主体评级为AA+级,8家企业主体评级为AA级。


二是从创设机构来看,联合创设及单独创设两种模式并存。中债信用增进公司创设9支,债券主承销商创设33支,中债信用增进公司和债券主承销商联合创设10支。


三是从定价结果来看,CRMW创设价格因参考实体和创设机构的不同而出现明显差异,发行定价较为市场化。创设费率低于0.5%的有4支,高于2.5%的有2支,其他均在0.5%~2.5%区间。即便是主体评级同为AA+级的参考实体,最低保护费率仅为0.30%,最高保护费率达2.61%。


四是从实际创设金额来看,各参与主体在CRMW和标的债务的同步发行中存在激烈博弈,发挥了市场配置资源的决定性作用。例如,有的博弈发生在CRMW预配售阶段,由于CRMW簿记建档区间下限高于市场预期,直接导致CRMW申购数量少于计划创设金额的情形出现。不过,类似情形并不多见,2018年10~12月仅出现了4次。还有更多的市场博弈发生在债券发行阶段,部分投资人由于未能成功申购债券而无法获得CRMW的正式配售,也会导致实际创设金额小于计划创设金额。


定价趋于合理


信用风险缓释凭证并非新面孔,事实上早在2010年,我国就已经推出。不过由于银行的参与热情不高,投资者对冲信用风险的诉求并不强,再加上产品设计等方面的问题,导致推出后不久便陷入停滞。2016年市场回暖之后,银行间交易商协会又推出了信用违约互换和信用联结票据两款新品种。


需要注意的是,虽然信用缓释凭证可在二级市场流通,但由于在一级市场它与既定债券绑定发行,发行总额受到限制。中信证券研究部固定收益首席分析师明明表示,风险缓释工具能够很好的提升民企债的吸引力,实际上也是给债权人提供了一个风险对冲工具,而且能够在二级市场很好的分散风险,但随着市场规模的扩大,供给增多之后,工具的成本也会上升。


但随着越来越多的投资者参与,信用风险缓释凭证的定价也日趋合理。从已有信用风险缓释凭证的产品看,越来越多的产品信用保护费费率保持在1%~2%区间,比最初几单0.4%左右的费率高出不少,有业内人士指出,未来随着挂钩主体资质的下沉,费率还会更加有层次。


除了定价合理之外,信用风险缓释凭证的认购情况也在好转。例如,2018年11月20日,北京银行与中债增进联合创设的“北京银建投资公司成功发行2018年度第一期短期融资债券”。该笔债券期限为365天,发行规模为5亿元,发行利率为6.34%。最终有多家机构参与了信用风险缓释凭证认购,认购倍数达3倍,最终创设费率1.60%。本期债券一度创下当时同期限同评级民企债券利率新低。


明明进一步指出,信用风险缓释凭证未来的空间还是比较大的,但信用风险缓释凭证的发行也取决于融资主体的信用水平,不能仅仅依靠风险缓释工具来降低民企融资的难度。


提振效果有待观察


CRMW创设上市越来越多,市场规模显著增长,对债券市场各参与主体产生了非常重要的积极影响,孙彬彬认为主要体现在以下两个方面。


一方面,民营企业债券融资成本整体下降,债券融资的可得性也在上升。从一级市场发行利率看,绝大多数民营企业在银行间债券市场的融资成本明显下降。同步创设CRMW后,民营企业发行270天超短期融资券的票面利率普遍较前期下降20BP至70BP。


例如,2018年12月14日,牧原食品发行超短期融资券“18牧原SCP007”的票面利率较一个月前大幅下行80BP;2018年12月4日威高集团发行超短期融资券“18威高SCP006”的票面利率较一周前大幅下行70BP。


更重要的是,随着市场环境的整体改善,部分民营企业债券融资的可得性明显上升。例如,隆基绿能科技、上海圆通蛟龙等企业凭借CRMW和标的债务同步发行机制首次进入银行间债券市场融资。2018年,正泰集团、欧菲科技、广东榕泰实业、盈峰投资控股集团等企业也是“凭借东风好发债”,直到临近年底才同步发行CRMW标的债务,成功发行债券融资。民营企业债券融资可得性上升,有助于拓宽民营企业融资渠道,缓解融资压力。